2019年是生物制藥并購史上具有里程碑意義的一年，全年總成交金額創歷史新高，腫瘤和基因療法領域的標的備受鐘愛。

進入2020年，疫情的全球擴散使得生物制藥行業的并購相對安靜下來。然而，潛藏在這份安靜的背后，是各大企業無可避免的、強烈的并購需求。

因此，疫情結束后，生物制藥領域或將迎來并購井噴的局面。

新紀錄！2019年并購額創新高

2019年的交易環境不僅讓前一年相形見絀（前一年本身就表現出色），而且還超過了過去10年的所有年份，創下了最高交易金額紀錄。

據咨詢公司安永（EY）報告，即使不將12月份的交易金額計算在內，2019年的總成交金額也已經達到了3570億美元。

大型并購交易是交易額破紀錄的主力。BMS 740億美元收購新基、艾伯維630億美元收購艾爾建、安進134億美元收購新基旗下銀屑病藥物otezla三則并購的交易額累積就已經超過1500億美元。

同時，價值740億美元的新基收購案也打破記錄成為有史以來最大的制藥交易。

▲2019年生物制藥領域重大并購交易

生物制藥并購背后的主要推動力是什么？

安永于2020年1月發布的其關于生物制藥并購趨勢的年度火力（Firepower）報告顯示，促使2019年并購活動打破紀錄的四大因素為：

• 可供交易使用的現成資金，或稱“火力”；

• 深化重點領域專業能力的愿望；

• 生命科學領域既有企業的收入增長放緩；

• 美國和歐洲公開市場的重新調整。

撇開必備的資金條件不談，深化重點領域專業能力、企業營收的增長放緩強力驅動了2019年并購交易的爆發。

腫瘤、基因療法領域受熱捧

腫瘤領域、基因療法領域龐大的未被滿足的需求，吸引資金充足的并購者涌入。

與腫瘤領域相關的并購串接成一整年的頭條新聞：

• 從1月份大型并購——BMS大手筆收購新基，到12月份對早期階段企業的中小型并購——默沙東斥資27億美元收購ArQule，賽諾菲斥資25億美元收購Synthorx。
  

• 1月至12月期間，禮來以80億美元收購了Loxo Oncology，輝瑞以114億美元收購Array Biopharma。還有一些重大的授權交易，如阿斯利康與第一三共株式會社就開發靶向HER2的抗體藥物偶聯物DS-8201達成了價值69億美元的合作。

當然并非所有的制藥公司都鐘愛腫瘤，諾華在2019年的收購中就偏離了聚焦于腫瘤這一趨勢。2018年簽署了幾項腫瘤領域相關協議之后，諾華在2019年的收購轉向了3個不同的領域：

• 以97億美元收購The Medicines Company，獲得了其PCSK9心血管藥物inclisiran;

• 為獲得武田的治療干眼癥的藥物Xiidra預付了34億美元，未來達到特定銷售額時還將支付19億美元的里程碑款；

• 以15.8億美元的價格收購了IFM Therapeutics旗下專注于炎癥疾病的子公司IFM Tre。

基因療法是2019年的另一個熱門話題。諾華用于治療2歲以下脊髓性肌肉萎縮癥（SMA）的基因療法Zolgensma成功上市，成為引爆市場的催化劑。

繼2018年諾華以87億美元收購AveXis并獲得其脊髓性肌萎縮癥基因治療產品Zolgensma后，

• 2019年，羅氏緊隨其后，出人意料地43億美元收購了基因療法公司Spark Therapeutics。

• 之后，Biogen立即拿出8.77億美元收購了眼科基因療法公司Nightstar Therapeutics。

• 輝瑞已經與Sangamo Therapeutics展開了多項目基因治療合作，并且以6.868億美元收購了基因療法公司Vivet Therapeutics?15%的股份，同時，輝瑞還有權收購Vivet的全部股份。

• 2019年12月，日本制藥公司安斯泰來（Astellas）透露將以30億美元收購美國基因療法公司Audentes Therapeutics。

Spark、Audentes的收購價都比兩家公司此前的收盤價高出了100%以上，可見買家對于進入基因療法領域的熱烈渴望。

“增長差距”推動并購破紀錄增長

營收增長放緩與安永所提及的“增長差距”（即某家企業的收入增長與全行業銷售增長間的差異）掛鉤。

在安永調研報告中，39％的交易參與者將收入增長需求列為簽署交易的前兩大原因之一（獲取新型創新成果或技術則是另一項）。

安永發現，許多公司陷入了“嚴重增長差距”，即公司的銷售增長與全行業收入增長之間的絕對美元差額超過了公司年度平均收入的10％。

據安永在2017-2018 年對生物制藥領域的分析，該行業中的絕大多數大型公司（23 家中的 18家，占比78％）均存在嚴重增長差距。

這18家公司中有9家于2019年簽署了交易，交易方式或為巨型合并，或為補強型收購交易，或為兩種方式兼而有之。但是，這9家公司中僅有5家通過交易成功地縮小了自身的增長差距。

這一結果傳達出一個明確的信息：單獨依靠并購不足以使企業消除增長差距。

資產估值過高，制藥公司怨聲連連

進入2020年，大型生物制藥企業的CEO們仍然對并購有著“強烈的興趣”，幾乎所有大型制藥企業的高管都聲稱他們專注在其并購戰略中。

但與生物制藥領域在2019年伊始便迎來開門紅（BMS宣布收購新基、禮來宣布收購Loxo）相比，在2020年J.P.Morgan醫療保健大會上，關于并購的公告明顯不足。

對于這種短暫的平靜期，很多人給出了不同的解釋，包括：業內各大企業對全球經濟存在擔憂，以及業內各大企業擔心即將到來的11月美國大選可能會對制藥公司產生不利影響，以及全球疫情爆發的影響。

但是，更實質的原因之一在于，中型生物制藥公司及其資產的估值變得過高，至少身為潛在買方的大型制藥公司如此認為。

安永調研報告顯示，69％的受訪者均表示買賣雙方之間的“估值差距”達到2008年以來的峰值。

今年1月份召開的2020年J.P.Morgan醫療保健大會上的一個幽默瞬間也展示了這一觀點。

當時，風險投資公司Medicxi正在舉行一場衛星會議。Medicxi的合伙Francesco DeRubertis 負責主持一場由眾多制藥公司高管參與的小組討論，這些高管包括BMS首席執行官 Giovanni Caforio、強生全球制藥公司董事長Jennifer Taubert以及諾華首席執行官Vas Narasimhan。

Francesco單刀直入地詢問高管們能否透露下一個并購目標，惹得觀眾捧腹大笑。

諾華CEO Vas Narasimhan則用自己的巧言妙語給予了有力回擊：“Francesco，告訴我，你不覺得生物技術估值已經完全失控了嗎？”

從這種頗具幽默感的表達中不難看出，并購顯然是大型制藥公司CEO們最想做的事情，但他們通常無法說服自己以數十億美元的價格去購買存在風險或可能并不會帶來巨大收益的資產。

并購是一門藝術，而非一門科學

一項成功的并購在很大程度上仍然是一門藝術，而非一門科學。

這是因為并購過程涉及對許多因素的精細校準，包括：財務、機遇、兩家企業產品組合之間的協同效應、從產品線和科研平臺中發現隱藏瑰寶的可能性、文化契合度以及同樣重要的時機。

還有一項受到密切關注的因素是，在平衡現金儲備支出與債務管理方面，企業財務的“杠桿性”如何。

羅氏CEO Severin Schwan 最近就此問題發表了意見，他稱分析師現在擔心羅氏未能充分利用現金，而當羅氏于2009年以468億美元收購基因泰克（Genentech）時，分析師則又擔心羅氏是否擴張過度。

Schwann稱，目前尚無可用于確定究竟如何達到這種平衡的“科學原理”，但不管怎樣，并購都更多地取決于市場價格和機遇。由于后期資產非常昂貴，Schwann表示羅氏的重點將繼續放在早期交易上。

2020年，并購好年景

即便存在估值過高等問題，普華永道（PwC）于2020年1月發布的一份報告認為：

• 生物制藥公司可能會在2020年再次迎來并購交易的好年景，不過預計不會有很多大型并購交易。

• 中小型生物技術公司是大型制藥公司的主要目標，尤其是對于20-100億美元這一中等規模的并購，預計將在2020年極其活躍。

需要指出的是，盡管在2019年大肆并購，大型生物制藥公司仍有足夠的資金進行100億美元以上的并購。

但更具吸引力的并購目標似乎仍是那些專注于新一代癌癥和基因療法的公司。鑒于腫瘤、基因療法市場的分散性和稀缺性，在2020年我們可能會看到更多規模較小的交易。

重組！讓多家制藥企業加入并購行列

吉利德、賽諾菲、安進、Biogen、諾華、默沙東、禮來、輝瑞均可能會加快并購步伐，活躍在2020年的并購中。這些企業有一個共同點——要么已經在重組，要么需要重組。

新CEO推動變革

隨著多家CEO在2019年之前更換，許多企業有明確的議程來創建未來的制藥/生命科學公司。

吉利德和賽諾菲的新CEO正在積極推動變革。

自2019年從羅氏正式加入吉利德以來，Daniel O’day迅速調整了這家大型生物科技公司的整個高管團隊，最新的變動是將前首席商務官Andrew Dickinson提升為首席財務官，這表明了“并購和合作可能對于吉利德的資產配置戰略至關重要”。

賽諾菲CEO Paul Hudson 已經制定了重組計劃，包括退出備受擠壓的心血管和糖尿病業務。消費者健康部分現是賽諾菲的獨立部門，而這份獨立被廣泛視為出售或者分拆的前奏。同時，這位CEO表示，計劃“在需要的地方將規模擴大一倍，同時實現盈利”。

管線需求加劇并購需求

• 安進剛剛完成了一項重大改革，旨在提升其內部效率、降低成本。與此同時，安進也迎來了新任首席財務官Peter Griffith，并斥資134億美元收購了新基的銀屑病藥物Otezla。

• 葛蘭素史克（GSK）近期透露了關于計劃剝離其與輝瑞合資組建的消費者健康業務部的更多細節。此次剝離將使其進一步精簡，更加專注于處方藥和疫苗業務。除了正在整合其以50億美元收購的腫瘤治療的公司Tesaro，GSK極有可能正在清除障礙、留出資本進行另一項戰略收購來鞏固其產品線。

• Biogen由于其備受關注的阿爾茲海默癥藥物aducanumab的不確定性，一直承受著投資者要求不斷尋求交易的壓力。

• 由于在營收上越來越依賴Keytruda，默沙東的股東們一直在質疑其在研產品管線的風險。默沙東在2019年進行了2項腫瘤領域的并購，以10.5億美元首付、11.5億美元里程金收購Peloton Therapeutics，意在豐富其抗癌產品線；以27億美元收購ArQule，獲得了幾種激酶抑制劑，其中有一款新一代BTK抑制劑。

• 禮來也在增強其在腫瘤領域的影響力，而諾華CEO Vas Narasimhan已將這家瑞士制藥公司引向專注于創新藥物的明確軌道。

• 輝瑞CEO Albert Bourla通過將其成熟藥物藥物Upjohn出售給Mylan，也把這家美國公司的投資組合轉移到創新藥物上。

這些新重組的多樣化的專業生物制藥公司需要持續不斷的新產品、技術和開發項目，以保持投資者對其核心業務增長前景的持久性的信心。

因此，并購勢在必行！

科學的飛速發展，如基因組學、大數據分析和人工智能、細胞和基因治療等新平臺，至少在一定程度上推動了生物制藥行業最新一輪的變化。

不斷加快的創新步伐以及始終存在的對營收增長需求將在未來十年內推動生物制藥行業發生轉型，而并購將成為這一轉型過程中不可或缺的一部分。

展望2020年，我們相信剝離和分拆將是不斷演變的并購故事的關鍵組成部分。